• EUR / USD /
  • GBP / USD /
  • USD / RUB /
  • EUR / RUB /
Доходный портфель: ловись прибыль, большая и маленькая
Cкачать пост

Доходный портфель: ловись прибыль, большая и маленькая

С 9 по 16 августа российские фондовые площадки демонстрировали негативную динамику. Индексы ММВБ и РТС снизились на 0,2%, до 1380 и 1324 пунктов соответственно. Нисходящее движение на фондовом рынке никак не отразилось на отечественном долговом рынке. Индекс корпоративных облигаций MCXCBITR вырос за ушедшую неделю на 0,16%, до 236,93 пункта. Объем торгов бондами сократился до 24,46 млрд руб. с 31,98 млрд руб. неделей ранее.



Облигации нашего портфеля в основном двигались вверх. Медианная доходность бумаг составила 0,24%. В четверг, 15 августа, был получен купон по бондам банка Восточный экспресс, который с учетом доли бумаги в портфеле составил 7 174,3 руб. В пятницу, 16-го, был выплачен купон по бумагам ЮТэйр-Финанс в размере 2 785,48 руб. По последней бумаге мы планируем также принять участие в досрочном погашении 21 ноября 2013 года.

Лучшую динамику продемонстрировали бонды Мечела (+1,27%), ЯТЭК (+1,19%) и ФСК ЕЭС (+2,49%). В целом за прошедшую неделю портфель подорожал на 0,874%, до 1 041 554,03 руб.



Стоит отметить, что столь высокий показатель частично обусловлен техническими причинами. Дело в том, что по бондам ЮТэйр-Финанс был получен купон, но в торговой системе не отмечено снижение «грязной» цены, которое будет отражено в портфеле только по результатам недели с 16 по 23 августа. Неиспользованные денежные средства за неделю составили 10 453,54 руб., что обусловлено главным образом получением купонов от ЮТэйр-Финанс и Восточного экспресс банка.

В новом портфеле остается значительная доля высокодоходных бумаг. Эффективную доходность к погашению менее 9% по-прежнему имеют лишь бонды МТС и АФК Система. Эти бумаги остаются в портфеле в связи с относительно низким риском.



Ставка по депозитам десяти крупнейших банков, по данным ЦБ РФ, снизилась на 0,13 п.п. и составила 9,05 % годовых. Взвешенная доходность нашего портфеля на начало недели с 19 по 23 августа равнялась 10,53%, что на 1,48 п.п. выше доходности депозита. Ближайшая выплата купона по бумагам из портфеля состоится 20 сентября 2013 года. Тогда мы получим купон по бондам ЯТЭК.






ЮТэйр-Финанс, облигации серии 09, RU000A0JTBH8
Ставка купона: 11,75% годовых, доходность к оферте эффективная, 11,206% годовых.

ЮТэйр представит операционную отчетность за июль и семь месяцев 2013 года. Результаты компании должны в очередной раз подтвердить устойчивость тенденции к активному наращиванию пассажирооборота на международных авиалиниях. По итогам 1-го полугодия 2013 года пассажирооборот перевозчика увеличился на 18,3% в годовом выражении на фоне роста на международных авиалиниях почти на 50%. Фокус на наиболее рентабельных направлениях поможет компании улучшить генерацию денежных потоков для финансирования программы капиталовложений, направленной на обновление и расширение авиапарка. Компания намерена наращивать присутствие на рынке высокомаржинальных вертолетных перевозок. В понедельник, 12 августа, ЮТэйр сообщил о сделке со Связь-Банком по рефинансированию приобретения девяти вертолетов Ми-8АМТ. Сумма не разглашается, однако это, вероятно, несколько увеличит и без того высокую долговую нагрузку компании. Чистый долг/EBITDAR у ЮТэйр, по последним данным, составляет 2,8х. По данным за 1-е полугодие операционные показатели вертолетного сегмента стагнируют: пассажиропоток снизился на 1,5%, а грузоперевозки увеличились всего на 1,7%. В случае улучшения данной ситуации в перспективе результат можно будет увидеть в будущих показателях рентабельности ЮТэйр.

МТС, облигации, серии 07, RU000A0JR4H6
Ставка купона: 8,7%, доходность к погашению: 8,438%.

Дата окончания купонного периода по 7-му выпуску бондов МТС — 12 ноября 2013 года. На данный момент эти облигации самые привлекательные по доходности среди бумаг «большой тройки». Совокупная выручка МТС за 1-й квартал увеличилась на 1,9% г/г, достигнув 92,9 млрд руб. Главным драйвером роста показателя стал российский сегмент, который за 1-й квартал 2013 года увеличил выручку на 5% г/г, до 82,7 млрд руб. Позитивным моментом для МТС является увеличение выручки от передачи мобильных данных. В России показатель увеличился на 37% г/г, до $325 млн, что значительно превосходит рост выручки у пока еще лидирующего в данном сегменте Мегафона. Напомним, что у Мегафона показатель увеличился на 23% г/г и достиг примерно $340 млн. Квартальная OIBDA МТС с учетом обесценивания по Узбекистану за прошедший период увеличилась на 2,6%, до 39 млрд руб. Увеличение рентабельности по OIBDA примерно на 0,5 п.п. кв/кв объясняется ростом доли высокомаржинальных услуг по передаче данных. Консолидированная чистая прибыль снизилась на 17%, до 13 млрд руб., большей частью в связи с убытками из-за курсовых разниц. В отчетности за 1-й квартал 2013 года МТС отразили снижение долговой нагрузки. Чистый долг по сравнению с аналогичным периодом 2012 года сократился на 11,2%, до 183 млрд руб. Соотношение чистый долг/OIBDA за 12 месяцев (с учетом обесценивания по Узбекистану) составляет 1,11. Данный показатель ниже среднеотраслевых значений (1,25).

АФК Система, облигации серии 03, RU000A0JQL30
Ставка купона: 8,75%, доходность к погашению: 8,271%.

Дата окончания купонного периода по данному выпуску долговых бумаг — 28 ноября 2013 года. Ранее Система опубликовала умеренно позитивную отчетность за 1-й квартал 2013 года по US GAAP. Консолидированная выручка холдинга выросла на 5,5% г/г и составила $8,3 млрд. Основная причина увеличения совокупной выручки — рост выручки дочерних МТС (на 1,3% г/г, до $3,5 млрд) и Башнефти (на 5,2% г/г, до $4,12 млрд, за счет высокого соотношения переработки к добыче), которые в совокупности по-прежнему генерируют до 85% выручки Системы. Показатель OIBDA показал небольшое снижение на 0,8% г/г и составил около $2 млрд. Несомненно, позитивным моментом для Системы является низкое соотношение чистого долга корпоративного центра к OIBDA за последние 12 месяцев. По итогам 1-го квартала 2013 года показатель составлял всего 0,18. Для сравнения: в телекоммуникационной отрасли среднее значение показателя составляет 1,25. Увеличение долговой нагрузки корпоративного центра не планируется. Дело в том, что инвестиционная стратегия холдинга подразумевает поддержание близким к единице соотношения входящего дивидендного потока к размеру долга. За 2012 год в пользу корпоративного центра были объявлены дивиденды в размере $0,842 млрд, а долг корпоративного центра по состоянию на начало 2-го квартала составлял $1,8 млрд. То есть увеличение долговой нагрузи холдинга вряд ли произойдет. Также стоит обратить внимание, что краткосрочный долг корпоративного центра на начало 2-го квартала 2013 года составлял всего 7% от совокупного кредитного портфеля.

Якутская топливно-энергетическая компания, облигации серии 01, RU000A0JTGK1
Ставка купона: 12% годовых, доходность к погашению: 9,336%.

Основным видом деятельности Якутской топливно-энергетической компании является добыча и переработка природного газа на территории Республики Саха, доля добычи газа в которой у ЯТЭКа составляет 86%. Основным покупателем газа является государственная Сахатранснефтегаз. Уровень добычи позволяет полностью покрыть потребность региона в газе. Также компания реализует продукты переработки через сеть газозаправочных станций. Контролирующим акционером компании является Группа Сумма, владеющая активами в транспортном и строительном секторах, а также в телекоммуникациях и сельском хозяйстве. Компания продемонстрировала хорошие финансовые показатели, увеличив прибыль по итогам 2012 года на 33%. Позитивным является тот факт, что это увеличение произошло из-за роста показателей основного рода деятельности компании — продажи и переработки газа, а также реализации нефтепродуктов. Достаточно высокое соотношение чистого долго к EBITDA компании (2,97х) может отпугнуть потенциальных инвесторов, однако, ЯТЭК имеет выданные компанией краткосрочные займы в размере 1,72 млрд руб., которые могут пойти на погашение облигаций объемом в 3 млрд руб. в декабре 2015 года. Стоит отметить, что в облигациях предусмотрена возможность их выкупа ЯТЭКом в декабре 2013 года. Именно поэтому в финансовой отчетности задолженность отражается как краткосрочная.

Мираторг Финанс, облигации серии 01, RU000A0JRNR6
Ставка купона: 8,75% годовых, доходность к погашению: 10,106%

Мираторг Финанс является дочерней структурой холдинга Мираторг, существующей для привлечения долгового финансирования. Мираторг — вертикально интегрированный холдинг, специализирующийся на производстве говядины, свинины, мяса птицы, комбикормов и мясных полуфабрикатов. По производству свинины и комбикормов холдинг лидирует в России по итогам 2012 года. Несмотря на общероссийские проблемы в отрасли свиноводства, за счет диверсификации Мираторг в 2012 году смог увеличить прибыль на 86,7%, а EBITDA — на 60,8%. Сильные стороны бизнеса — это, во-первых, производство полуфабрикатов, которое обладает высокой рентабельностью, а также говядины, цены на которую остаются стабильно высокими. Во-вторых, компания экономит за счет собственного производства кормов для скота. Соотношение долга к EBITDA по итогам 2012 года составило 3,8х. Хотя этот показатель и выше, чем у конкурентов (у Группы Черкизово соотношение составляет 2,8х), он остается в рамках приемлемого. Кроме того, коэффициент снизился с 2011-го. Отношение EBITDA к процентным расходам увеличилось с 4х в 2011-м до 4,2х, что также позитивно. Доля долгосрочного долга составляет 58,8%. Кроме того, основные инвестиции в развитие компании уже сделаны, и в дальнейшем компания будет сокращать долговую нагрузку.

Восточный экспресс банк, облигации серии 02, RU000A0JTMJ1
Ставка купона: 13,6%, доходность к погашению: 13,269%

Восточный экспресс банк имеет довольно устойчивые позиции в российском банковском секторе. Кредитная организация по российским стандартам входит в первую тридцатку по размеру активов, которые по состоянию на 1 июня 2013 года достигли 249,2 млрд руб., поднявшись с начала года на 6,88%. По объему привлеченных средств от населения, размер которых вырос на 4,54% с начала года (до 152,3 млрд руб.), банк занимает 11-е место. К 2015 году КБ Восточный планирует провести первичное размещение в объеме 15 млрд руб., однако какие-либо параметры сделки пока неизвестны. Впрочем, выход на биржу является для банка довольно позитивным фактором, который позволит привлечь дополнительные средства на развитие бизнеса, которое идет довольно активными темпами. У банка всего более 3 тыс. акционеров. Долгосрочный депозитный рейтинг Восточного экспресса от Moody’s находится на уровне B1. Индивидуальный рейтинг финансовой устойчивости банка подтвержден на уровне E+, краткосрочный депозитный рейтинг находится на уровне Not Prime. Прогнозы по долгосрочным рейтингам «стабильные». Банк прибылен последние четыре с половиной года, убыточным для него не стал и пик кризиса в 2008-2009 годов. На последнюю отчетную дату рентабельность активов и собственного капитала составила соответственно 3% и 28%, что совпадает с банковскими бенчмарками. Восточный экспресс ориентировочно к 2015 году планирует провести IPO в объеме не менее 15 млрд руб.

ТКС Банк, облигации, серии 06, RU000A0JR5B6
Ставка купона: 10,5% годовых, доходность к погашению: 10,548%.

ТКС Банк продолжает довольно активно развивать свой бизнес и в 2013 году намерен в два раза увеличить чистую прибыль, доведя показатель до $220 млн. Кредитный портфель банк рассчитывает нарастить почти до $3 млрд. В то же время по состоянию на 1 июня текущего года согласно российским стандартам ТКС Банк нарастил активы на 25% до 94, 27 млрд руб. Кредитный портфель за этот период увеличился на 29,43% и составил 67,58 млрд руб. Однако растет и просроченная задолженность до 5,2% против 4,2% по состоянию на начало года. В связи с чем банк резервирует больше средств, которое отразилось на снижении чистой прибыли за пять месяцев текущего года на 50,83% до 2 млрд руб. Напомню, что ТКС Банк планирует первичное размещение в этом году. Однако параметры сделки до сих пор не известны. Тем не менее в ходе первичного размещения ТКС может привлечь $700-800 млн. Доля существующих акций в размещении может быть высока, учитывая присутствие в акционерном капитале иностранных инвесторов. Кроме того, вполне вероятно, что решение об IPO будет принято в скором времени. Кстати, ТКС выбрал организаторами IPO Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley, Sberbank CIB и Ренессанс Капитал. ТКС также планирует выйти со страховыми продуктами на широкий рынок в декабре 2013-го — январе 2014-го, и уже приобрел для этих целей страховую компанию.

ФСК ЕЭС, облигации серии 22, RU000A0JSQ58
Ставка купона: 9% годовых, доходность к погашению: 9,191%.

Бонды ФСК пользуются хорошим спросом на рынке капитала в РФ благодаря высокому уровню кредитоспособности эмитента, а также потому, что ФСК сохраняет за собой статус крупнейшего заемщика на рынке капитала среди энергетиков. В обращении у компании находятся 10-, 12-, 15- и даже 35-летние бонды. На прошлой неделе ФСК выпустила еще две серии инфраструктурных облигаций – 26 и 27.
Выпуск 26-й серии размещен полностью, а бумаги 27-й — на 73,3%. Компании удалось выручить еще 26 млрд руб. от Внешэкономбанка. Долговая нагрузка ФСК увеличилась, но серьезного риска для эмитента в данном случае нет, так как ставка купона привязывается к ИПЦ +1%. С учетом планов правительства по планомерному снижению инфляции такой расчет купонной ставки весьма выгоден компании. Установленные ею лимиты по покрытию долга даже с учетом новых выпусков выбраны чуть больше чем наполовину, то есть текущий объем займов находится в пределах комфортного диапазона. На настоящий момент ФСК ЕЭС разместила облигаций на 226 млрд руб. На конец 2012 года совокупный долг составлял 216,4 млрд руб., чистый — 168 млрд руб., коэффициент total debt/EBITDAadj. равнялся 2,63x, Net debt/EBITDAadj.— 2,05x. На конец текущего года эти соотношения, по нашим прогнозам, окажутся на уровне 3,18х и 2,66х соответственно, что приближается к верхней планке комфортных для компании показателей. Инвестиции ФСК ЕЭС на 2013 год запланированы в объеме 155,177 млрд руб., доля привлеченных средств составит 59,4%. CAPEX также уже распланированы до 2017 года. Их объем составит приблизительно 150-155 млрд руб. в год. Руководство компании оценивает потребности в публичном долге в 70-80 млрд руб. ежегодно до 2018 года. Таким образом, ФСК останется крупнейшим заемщиком в перспективе, и ее облигации и впредь сохранят популярность. Компания также объявила ставку по третьему купону, который будет выплачиваться в феврале следующего года и составит 9,4% годовых.

Мечел, облигации серии 04, RU000A0JS3R6
Ставка купона: 10,25% годовых, доходность к погашению: 13,261% годовых.

На ушедшей неделе Мечел выплатил купон по облигациям данного выпуска в размере 51,11 руб. на бумагу. Ставка следующего купона была определена в размере 10,25% годовых. Бонды компании были включены в наш портфель уже после выплаты купона. Из фундаментальных новостей Мечела стоит отметить грядущее в скором времени начало road show с целью продажи американских активов, в результате чего долговая нагрузка может сократиться. В промышленном секторе доходность по рублевым облигациям Мечела является наиболее высокой, что сопровождается определенными рисками. Чрезмерная долговая нагрузка Мечела, NetDebt/EBITDA которого держится на уровне 8,6х требует постоянного денежного потока для обслуживания долга (EBITDA/INTEREST составляет 1,8х). Однако стабилизация цен на рынке ЖРС и угля в начале 3-го квартала стала позитивным для компании фактором, так как на уровне EBITDA наиболее прибыльным является ее добывающий сегмент. Также стоит отметить, что Мечел реализует программу продажи непрофильных активов. В частности, недавно были проданы ферросплавные заводы, которые генерировали отрицательный денежный поток. В целом мы считаем, что риски дефолта для Мечела остаются невысокими, так как такой сценарий невыгоден ни самому предприятию, ни его кредиторам, среди которых отечественные банки, так как дефолт Мечела обесценил бы стоимость активов кредитных организаций и вызвал бы их убытки.

Русское Море, облигация, серии 01, RU000A0JS9W3
Ставка купона: 12,5%, доходность к погашению: 12,854% годовых.

Последние новости от Русского Моря приходят довольно позитивные. Компания успешно снижает долговую нагрузку: соотношение чистого долга к EBITDA за счет продажи убыточного бизнеса по производству готовой продукции в начале года сократилось с 57х до 5х на 30 апреля 2013 года. Также с 0,18х до 1,56х вырос коэффициент покрытия платежей по кредитам. Кроме того, по операционным данным за 1-е полугодие 2013 года идет восстановление выручки и прибыльности компании. Так, рост выручки превысил 20%. Поддержку показателю оказала хорошая конъюнктура: благодаря повышению мировых цен на красную рыбу, а также ограничениям импорта рыбы из Норвегии и Чили по фитосанитарным нормам, цены на деликатесную рыбу в России достигли исторических максимумов. Продажа бизнеса готовой продукции должна позитивно повлиять на прибыльность Русского моря. Напомню, что по итогам 2012 года сегмент показывал падение выручки на 11,9%, а также генерировал отрицательную EBITDA. Теперь можно ожидать, что EBITDA компании за счет исключения сегмента из отчетности покажет больший рост по итогам 1-го полугодия. Увеличению операционной прибыли также будет способствовать политика компании по оптимизации издержек. В 1-м полугодии расходы на персонал сократились на 60%, а в 2012 году соотношение коммерческих и общехозяйственных затрат компании к выручке осталось почти на прежнем уровне, что также является позитивным фактором, который Русское море должно перенести в 2013 год. Безусловно, облигации компании достаточно рисковые, однако банкротство эмитента в ближайшем времени маловероятно.