• EUR / USD /
  • GBP / USD /
  • USD / RUB /
  • EUR / RUB /
Доходный портфель: ждем урожая купонов
Cкачать пост

Доходный портфель: ждем урожая купонов

С 2 по 9 августа российские фондовые площадки снижались. Индекс ММВБ упал почти на 0,7%, до 1382 пунктов, а долларовый РТС потерял 0,8%, опустившись до 1325 пунктов. Слабая динамика фондовых индексов не оказала значительного влияния на отечественный долговой рынок. Основной бенчмарк сектора корпоративных облигаций индекс MСXCBITR вырос на 0,18%, до 236,56 пункта. Объем торгов бондами со 2 по 9 августа увеличился до 31,98 млрд руб. с 26,7 млрд руб. неделей ранее.



Облигации нашего портфеля в основном двигались вверх. Медианная доходность бумаг составила 0,13%, таким образом, 50% бумаг превысили этот показатель, а 50% не достигли его. Лучшую динамику продемонстрировали бонды Русского Моря (+0,24%) и МТС (+0,34%). В минувшую среду, 7 августа, был получен второй купон по облигациям ФСК ЕЭС (ОБ-22), который с учетом доли в портфеле составил 4 680,98 руб. За прошедшую пятидневку портфель подорожал на 0,012%, до 1 032 530,58 руб.

Начиная с этой недели в методику расчета вносятся небольшие корректировки. В первую очередь изменяется подход к расчету динамики котировок. Теперь показатель будет рассчитываться на основании динамики «грязной» цены облигаций. Это необходимо для корректного учета накопленной купонной доходности (НКД) облигаций. Помимо стоимости бумаг в портфеле теперь будут учитываться денежные средства, которые не могут быть использованы для покупки облигаций в связи с ограничением на размер лота. По состоянию на 9 августа объем денежных средств в портфеле составлял 613,99 руб. С учетом данной поправки произведен перерасчет стоимости портфеля, в том числе за предыдущую неделю.

В новом портфеле остается значительная доля высокодоходных бумаг. Эффективную доходность к погашению менее 9% по-прежнему имеют лишь бумаги МТС и АФК Система, так как они характеризуются относительно низким риском.



Ставка по депозитам десяти крупнейших банков, по данным ЦБ РФ, сохранилась на уровне 9,18% годовых. Взвешенная доходность нашего портфеля составляет 10,99%, что на 1,81 п.п. превышает доходность депозита.



В августе мы ожидаем выплаты купонов по бондам ЮТэйра и Банка Восточный экспресс.





ЮТэйр, облигации, серии 9, RU000A0JTBH8
Ставка купона: 11,75% годовых, доходность к оферте: эффективная, 11,02% годовых.

На днях ЮТэйр представит операционную отчетность за июль и семь месяцев 2013 года. Результаты компании должны в очередной раз подтвердить устойчивость тенденции к активному наращиванию пассажирооборота на международных авиалиниях. По итогам 1-го полугодия 2013 года пассажирооборот перевозчика увеличился на 18,3% в годовом выражении на фоне роста на международных авиалиниях почти на 50%. Фокус на наиболее рентабельных направлениях поможет компании улучшить генерацию денежных потоков для финансирования программы капиталовложений, направленной на обновление и расширение авиапарка. Компания намерена наращивать присутствие на рынке высокомаржинальных вертолетных перевозок. В понедельник, 12 августа, ЮТэйр сообщил о сделке со Связь-Банком по рефинансированию приобретения девяти вертолетов Ми-8АМТ. Сумма не разглашается, однако это, вероятно, несколько увеличит и без того высокую долговую нагрузку компании. Чистый долг/EBITDAR у ЮТэйр, по последним данным, составляет 2,8х. По данным за 1-е полугодие операционные показатели вертолетного сегмента стагнируют: пассажиропоток снизился на 1,5%, а грузоперевозки увеличились всего на 1,7%. В случае улучшения данной ситуации в перспективе результат можно будет увидеть в будущих показателях рентабельности ЮТэйр.

МТС, облигации, серии 7, RU000A0JR4H6
Ставка купона: 8,7%, доходность к погашению: 8,350%.

Эффективная доходность к погашению облигаций МТС 7-й серии на 2 августа 2013 года составляет 8,4032%. Ставка купона — 8,7% годовых. Дата окончания купонного периода — 12 ноября 2013 года. Облигации МТС седьмой серии на данный момент являются самыми привлекательными по доходности среди бумаг компаний «большой тройки». Совокупная выручка МТС за 1-й квартал 2013 года возросла на 1,9% г/г и составила 92,9 млрд руб. Главным драйвером роста показателя стал российский сегмент, который за 1-й квартал 2013 года увеличил выручку на 5% г/г, до 82,7 млрд руб. Позитивным моментом для МТС является увеличение выручки от передачи мобильных данных. В России показатель увеличился на 37% г/г, до $325 млн, что значительно превосходит рост выручки у пока еще лидирующего в данном сегменте Мегафона. Напомним, что у Мегафона показатель увеличился на 23% г/г и достиг примерно $340 млн. Квартальная OIBDA МТС (с учетом обесценивания по Узбекистану) за прошедший период увеличилась на 2,6%, до 39 млрд руб. Увеличение рентабельности по OIBDA примерно на 0,5 п.п. кв/кв объясняется ростом доли высокомаржинальных услуг по передаче данных. Консолидированная чистая прибыль снизилась на 17%, до 13 млрд руб., большей частью в связи с убытками из-за курсовых разниц. В отчетности за 1-й квартал 2013 года МТС отразили снижение долговой нагрузки. Чистый долг по сравнению с аналогичным периодом 2012 года сократился на 11,2%, до 183 млрд руб. Соотношение чистый долг/OIBDA за 12 месяцев (с учетом обесценивания по Узбекистану) составляет 1,11. Данный показатель ниже среднеотраслевых значений (1,25).

АФК Система, облигации, серия 3, RU000A0JQL30
Ставка купона: 8,75%, доходность к погашению: 8,31%.

Эффективная доходность к погашению облигаций АФК Системы 3-й серии по состоянию на 2 августа 2013 года составляет 8,3141%. Ставка купона — 8,75% годовых. Дата окончания купонного периода — 28 ноября 2013 года. Ранее Система опубликовала умеренно позитивную отчетность за 1-й квартал 2013 года по US GAAP. Консолидированная выручка холдинга выросла на 5,5% г/г и составила $8,3 млрд. Основная причина увеличения совокупной выручки — рост выручки дочерних МТС (на 1,3% г/г, до $3,5 млрд) и Башнефти (на 5,2% г/г, до $4,12 млрд, за счет высокого соотношения переработки к добыче), которые в совокупности по-прежнему генерируют до 85% выручки Системы. Показатель OIBDA показал небольшое снижение на 0,8% г/г и составил около $2 млрд. Несомненно, позитивным моментом для Системы является низкое соотношение чистого долга корпоративного центра к OIBDA за последние 12 месяцев. По итогам 1-го квартала 2013 года показатель составлял всего 0,18. Для сравнения: в телекоммуникационной отрасли среднее значение показателя составляет 1,25. Увеличение долговой нагрузки корпоративного центра не планируется. Дело в том, что инвестиционная стратегия холдинга подразумевает поддержание близким к единице соотношения входящего дивидендного потока к размеру долга. За 2012 год в пользу корпоративного центра были объявлены дивиденды в размере $0,842 млрд, а долг корпоративного центра по состоянию на начало 2-го квартала составлял $1,8 млрд. То есть увеличение долговой нагрузи холдинга вряд ли произойдет. Также стоит обратить внимание, что краткосрочный долг корпоративного центра на начало 2-го квартала 2013 года составлял всего 7% от совокупного кредитного портфеля.

Якутская топливно-энергетическая компания, облигации, серии 1, RU000A0JTGK1
Ставка купона: 12% годовых, доходность к погашению: 12,49%.

Основным видом деятельности Якутской топливно-энергетической компании является добыча и переработка природного газа на территории Республики Саха, доля добычи газа в которой у ЯТЭКа составляет 86%. Основным покупателем газа является государственная Сахатранснефтегаз. Уровень добычи позволяет полностью покрыть потребность региона в газе. Также компания реализует продукты переработки через сеть газозаправочных станций. Контролирующим акционером компании является Группа Сумма, владеющая активами в транспортном и строительном секторах, а также в телекоммуникациях и сельском хозяйстве. Компания продемонстрировала хорошие финансовые показатели, увеличив прибыль по итогам 2012 года на 33%. Позитивным является тот факт, что это увеличение произошло из-за роста показателей основного рода деятельности компании — продажи и переработки газа, а также реализации нефтепродуктов. Достаточно высокое соотношение чистого долго к EBITDA компании (2,97х) может отпугнуть потенциальных инвесторов, однако, ЯТЭК имеет выданные компанией краткосрочные займы в размере 1,72 млрд руб., которые могут пойти на погашение облигаций объемом в 3 млрд руб. в декабре 2015 года. Стоит отметить, что в облигациях предусмотрена возможность их выкупа ЯТЭКом в декабре 2013 года. Именно поэтому в финансовой отчетности задолженность отражается как краткосрочная.

Мираторг Финанс, облигации, серия 1, RU000A0JRNR6
Ставка купона: 8,75% годовых, доходность к погашению: 9,98%.

Мираторг Финанс является дочерней структурой холдинга Мираторг, существующей для привлечения долгового финансирования. Мираторг — вертикально интегрированный холдинг, специализирующийся на производстве говядины, свинины, мяса птицы, комбикормов и мясных полуфабрикатов. По производству свинины и комбикормов холдинг лидирует в России по итогам 2012 года. Несмотря на общероссийские проблемы в отрасли свиноводства, за счет диверсификации Мираторг в 2012 году смог увеличить прибыль на 86,7%, а EBITDA — на 60,8%. Сильные стороны бизнеса — это, во-первых, производство полуфабрикатов, которое обладает высокой рентабельностью, а также говядины, цены на которую остаются стабильно высокими. Во-вторых, компания экономит за счет собственного производства кормов для скота. Соотношение долга к EBITDA по итогам 2012 года составило 3,8х. Хотя этот показатель и выше, чем у конкурентов (у Группы Черкизово соотношение составляет 2,8х), он остается в рамках приемлемого. Кроме того, коэффициент снизился с 2011-го. Отношение EBITDA к процентным расходам увеличилось с 4х в 2011-м до 4,2х, что также позитивно. Доля долгосрочного долга составляет 58,8%. Кроме того, основные инвестиции в развитие компании уже сделаны, и в дальнейшем компания будет сокращать долговую нагрузку.

Восточный экспресс банк, облигации, серия 2, RU000A0JTMJ1
Ставка купона: 13,60%, доходность к погашению: 13,26%.

Восточный экспресс банк имеет довольно устойчивые позиции в российском банковском секторе. Кредитная организация по российским стандартам входит в первую тридцатку по размеру активов, которые по состоянию на 1 июня 2013 года достигли 249,2 млрд руб., поднявшись с начала года на 6,88%. По объему привлеченных средств от населения, размер которых вырос на 4,54% с начала года (до 152,3 млрд руб.), банк занимает 11-е место. К 2015 году КБ Восточный планирует провести первичное размещение в объеме 15 млрд руб., однако какие-либо параметры сделки пока неизвестны. Впрочем, выход на биржу является для банка довольно позитивным фактором, который позволит привлечь дополнительные средства на развитие бизнеса, которое идет довольно активными темпами. У банка всего более 3 тыс. акционеров. Долгосрочный депозитный рейтинг Восточного экспресса от Moody’s находится на уровне B1. Индивидуальный рейтинг финансовой устойчивости банка подтвержден на уровне E+, краткосрочный депозитный рейтинг находится на уровне Not Prime. Прогнозы по долгосрочным рейтингам «стабильные». Банк прибылен последние четыре с половиной года, убыточным для него не стал и пик кризиса в 2008-2009 годов. На последнюю отчетную дату рентабельность активов и собственного капитала составила соответственно 3% и 28%, что совпадает с банковскими бенчмарками. Восточный экспресс ориентировочно к 2015 году планирует провести IPO в объеме не менее 15 млрд руб.

ТКС Банк, облигации, серия 6, RU000A0JR5B6
Ставка купона: 10,5% годовых, доходность к погашению: 10,61%.

ТКС Банк продолжает довольно активно развивать свой бизнес и в 2013 году намерен в два раза увеличить чистую прибыль, доведя показатель до $220 млн. Кредитный портфель банк рассчитывает нарастить почти до $3 млрд. В то же время по состоянию на 1 июня текущего года согласно российским стандартам ТКС Банк нарастил активы на 25% до 94, 27 млрд руб. Кредитный портфель за этот период увеличился на 29,43% и составил 67,58 млрд руб. Однако растет и просроченная задолженность до 5,2% против 4,2% по состоянию на начало года. В связи с чем банк резервирует больше средств, которое отразилось на снижении чистой прибыли за пять месяцев текущего года на 50,83% до 2 млрд руб. Напомню, что ТКС Банк планирует первичное размещение в этом году. Однако параметры сделки до сих пор не известны. Тем не менее в ходе первичного размещения ТКС может привлечь $700-800 млн. Доля существующих акций в размещении может быть высока, учитывая присутствие в акционерном капитале иностранных инвесторов. Кроме того, вполне вероятно, что решение об IPO будет принято в скором времени. Кстати, ТКС выбрал организаторами IPO Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley, Sberbank CIB и Ренессанс Капитал. ТКС также планирует выйти со страховыми продуктами на широкий рынок в декабре 2013-го — январе 2014-го, и уже приобрел для этих целей страховую компанию.

ФСК ЕЭС, облигации, серия 22, RU000A0JSQ58
Ставка купона: 9% годовых, доходность к погашению: 9,26%.

Бонды ФСК пользуются хорошим спросом на рынке капитала в РФ благодаря высокому уровню кредитоспособности эмитента, а также потому, что ФСК сохраняет за собой статус крупнейшего заемщика на рынке капитала среди энергетиков. В обращении у компании находятся 10-, 12-, 15- и даже 35-летние бонды. При этом установленные компанией лимиты по покрытию долга даже с учетом новых выпусков выбраны чуть больше, чем наполовину, то есть текущий объем займов находится в пределах комфортного диапазона. Общий объем инвестированного в ФСК капитала на конец прошлого года превышал 1 трлн руб., а долгосрочный долг составлял 193,2 млрд руб., увеличившись за год на 47%. Коэффициент чистый долг/ EBITDA ФСК, равный 2,34х, пока остается ниже верхней границы оптимального для компании соотношения на уровне 3х. Кроме того, ежегодный рост тарифов на 9,4%, запланированный с 1 июля 2013-2014 годов пока дает основания рассчитывать на сохранение операционного денежного потока на стабильном уровне по показателю CFO/EBIT более 1,5х, а по EBITDA/Interest — выше 10х. Инвестиции ФСК ЕЭС на 2013 год запланированы в объеме 155,177 млрд руб., доля привлеченных средств составит 59,4%. Капекс также уже распланированы до 2017 года. Таким образом, компания останется крупнейшим заемщиком в перспективе, и ее облигации и впредь не будут терять популярность.

Мечел, облигации, серия 4, RU000A0JQ8V9
Ставка купона: 13% годовых, доходность к погашению: 15,85% годовых.

В промышленном секторе доходность по рублевым облигациям Мечела является наиболее высокой, что сопровождается определенными рисками. Чрезмерная долговая нагрузка Мечела (NetDebt/EBITDA держится на уровне 8,6х) требует обеспечения постоянного денежного потока для обслуживания долга (EBITDA/INTEREST составляет 1,8х). Однако стабилизация цен на рынке ЖРС и угля в начале 3-го квартала стала позитивным для компании фактором, так как на уровне EBITDA наиболее прибыльным является добывающий сегмент. Также стоит отметить, что компания реализует программу продажи непрофильных активов. В частности, недавно были проданы ферросплавные заводы, которые генерировали отрицательный денежный поток. В целом мы считаем, что риски дефолта для Мечела остаются невысокими, так как такой сценарий невыгоден ни самому предприятию, ни его кредиторам, среди которых отечественные банки, так как дефолт Мечела обесценил бы стоимость активов кредитных организаций и вызвал бы их убытки.

Русское Море, облигация, серии 1, RU000A0JS9W3
Ставка купона: 12,5%, доходность к погашению: 12,85% годовых.

Последние новости от Русского Моря приходят довольно позитивные. Компания успешно снижает долговую нагрузку: соотношение чистого долга к EBITDA за счет продажи убыточного бизнеса по производству готовой продукции в начале года сократилось с 57х до 5х на 30 апреля 2013 года. Также с 0,18х до 1,56х вырос коэффициент покрытия платежей по кредитам. Кроме того, по операционным данным за 1-е полугодие 2013 года идет восстановление выручки и прибыльности компании. Так, рост выручки превысил 20%. Поддержку показателю оказала хорошая конъюнктура: благодаря повышению мировых цен на красную рыбу, а также ограничениям импорта рыбы из Норвегии и Чили по фитосанитарным нормам, цены на деликатесную рыбу в России достигли исторических максимумов. Продажа бизнеса готовой продукции должна позитивно повлиять на прибыльность Русского моря. Напомню, что по итогам 2012 года сегмент показывал падение выручки на 11,9%, а также генерировал отрицательную EBITDA. Теперь можно ожидать, что EBITDA компании за счет исключения сегмента из отчетности покажет больший рост по итогам 1-го полугодия. Увеличению операционной прибыли также будет способствовать политика компании по оптимизации издержек. В 1-м полугодии расходы на персонал сократились на 60%, а в 2012 году соотношение коммерческих и общехозяйственных затрат компании к выручке осталось почти на прежнем уровне, что также является позитивным фактором, который Русское море должно перенести в 2013 год. Безусловно, облигации компании достаточно рисковые, однако банкротство эмитента в ближайшем времени маловероятно.